国泰君安证券:历史上资产荒破局体例均是地产 本轮周期暂未浮现
7月社融增速下行,单月同比少增,同时新增人民币贷款居民中长期贷款分项表现亦不佳,和当前房地产行业的信用收缩环境直接相关,这是年初以来持续发生的情况,仍然处于房企去金融化过程当中。尽管4-6月份地产销量有持续的改善,并带来了相关贷款数据的好转,但与房企信用端相关的金融指标持续走差,房企仍然处于信用收缩的过程当中。按照我们的框架,房企信用收缩带来的资产价格下跌预期,会进一步导致居民的购房意愿不足,因此,楼市的改善力度将难以持续。对于7月社融数据和新增人民币贷款中与地产相关的数据再次走差,我们认为是延续年初以来地产端的信用收缩,并没有发生根本的变化,整体仍然处于房企去金融化过程当中。
历史上社融和经济在一般范畴下均为同向变化,在考虑土地的信用创造、但无实物贡献之后,社融和经济增长之间会出现同向的不必然,即便地产信用收缩持续,依然看好下半年地产投资的持续改善。以目前社融存量和GDP之间的关系来看,依然处于单位资金拉动经济增长的幅度下降的过程当中。这二者,社融代表信用扩张,经济代表实物工作量,再考虑到土地在信用当中的贡献非常大的情况下(可以参考我们此前的深度报告),信用收缩可以更多来自于房企减少拿地,但是在房企努力去化、加快交房的实物工作量背景下,对经济的拉动并没有像拿地减少看起来那么差。反而,我们认为,伴随停工项目的复工、房企在手土储依然高企,在手项目的去化和交付都将带来下半年至2023年的地产投资增长,预计地产投资将回到正增长区间。
我们曾经在4月份提出信用断层,认为《交易稳信用,布局资产荒》,并在二季度疫情后进行验证,当前M2和社融增速倒挂,已经明确2022年是2005年和2015年以后的第三次资产荒,历史上破局方式均是地产,本轮周期暂未体现。若从经济增长角度,短周期维度,地产投资并不会持续做负贡献,也即,若不一定要通过社融拉动经济额外增长,则当前依然可以进行经济结构转型。若要维持社融快速增长,则地产这个信用发动机则需要重启,抑或找到新的信用扩张渠道。2005年和2015年破局资产荒的方式,均是重启地产信用发动机,通过放开房企融资开始,本轮周期暂未体现。继续推荐二线央国企,受益中交地产、建发股份,参考前期发布的深度报告。同时,宽货币兑现之后,结构性资产荒也将出现,推荐金融街,受益中新集团、中国国贸等,并持续推荐一线央国企,推荐保利发展、招商蛇口、万科A等。
风险提示:政府重新放开前融、再走土地金融模式。
(文章来源:国泰君安证券研究)
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